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FINANZA & MERCATI

Squilibri macroeconomici all'orizzonte
con le mosse Fed

a cura dell'Area Portfolio Management

 

Abstract:L'annuncio di una seconda edizione dell'easing quantitativo, cioè dell'acquisto di titoli di stato da parte della Fed, sembra mossa da motivazioni molto simili a quelle che, durante la guida di Alan Greenspan, hanno portato gli Stati Uniti ad accumulare una consistente serie di squilibri macroeconomici
Durante il meeting del 3 novembre scorso la Federal Reserve ha deciso di avviare una nuova fase dell'easing quantitativo, con acquisti diretti di Treasuries da parte della banca centrale americana per 600 miliardi di dollari, da qui a giugno 2011, a cui si aggiungeranno circa altri 300-350 miliardi di reinvestimento in titoli di stato di cedole e capitale rimborsato sulle cartolarizzazioni ipotecarie detenute dalla stessa Fed.
Commentando la manovra a caldo, dalle colonne del Washington Post, Ben Bernanke ha scritto:
«Questo approccio [l'easing quantitativo] ha alleviato le condizioni finanziarie nel passato e, finora, sembra essere ancora efficace. I prezzi delle azioni sono saliti ed i tassi a lungo termine sono diminuiti quando gli investitori hanno cominciato ad anticipare la più recente azione. Condizioni finanziarie più accomodanti promuoveranno la crescita economica. Ad esempio, minori tassi ipotecari renderanno più conveniente l'acquisto dell'abitazione e consentiranno a più proprietari di rifinanziarsi. Minori tassi sulle obbligazioni aziendali incoraggeranno l'investimento. E prezzi azionari più elevati spingeranno la ricchezza dei consumatori aiutando ad aumentarne la fiducia, cosa che potrà stimolare la spesa. Una accresciuta spesa condurrà a maggiori redditi e profitti che, in un circolo virtuoso, supporteranno ulteriormente l'espansione economica»



Di fatto, quasi tutto il ragionamento di Bernanke sembra basarsi sulla rivitalizzazione dell'effetto-ricchezza, che ha sorretto l'economia statunitense durante il mandato alla Fed di Alan Greenspan, quando il rifinanziamento dei mutui e l'andamento del mercato azionario inducevano un senso di comfort psicologico tale da spingere l'indebitamento (a fronte di garanzie rivelatesi effimere) ed i consumi.
Negli intendimenti di Bernanke l'easing quantitativo, comprimendo i rendimenti sui titoli di stato, spingerà gli investitori nella ricerca di rendimenti superiori, spostandoli su tutto quello che rende di più: mercati emergenti, obbligazioni societarie, azioni. I prezzi di queste asset class saliranno, con il rischio che questa ascesa sia sganciata dai fondamentali. In quel caso la Fed avrebbe insufflato una nuova bolla finanziaria. E' inoltre tutto fuorché certo che le imprese decidano di indebitarsi a fronte di un ridotto costo del debito, visto che già oggi si trovano con un tasso di utilizzo della capacità produttiva che resta storicamente depresso. Al più potremo vedere un indebitamento aziendale finalizzato a fusioni ed acquisizioni, al riacquisto di azioni proprie o alla distribuzione di maxi-dividendi, che sosterranno le quotazioni azionarie ma non necessariamente l'economia reale.
Obiettivo della Fed è quello di indurre aspettative inflazionistiche, per contrastare una disinflazione che rischia di diventare deflazione. In questo modo si avrebbe anche una riduzione del valore reale dello stock di debito, tale da aiutare l'economia ad uscire prima dalle difficoltà, almeno in teoria. Il problema è che, se il pubblico dovesse percepire una tendenza surrettizia al finanziamento del deficit federale da parte della Fed, le aspettative inflazionistiche finirebbero col disancorarsi, si innescherebbe una crisi di fiducia e vedremmo forti aumenti dei rendimenti sulle attività in dollari, che danneggerebbero proprio quel mercato immobiliare che la Fed intende sostenere con la manovra. Senza contare, inoltre, che il numero di mutuatari "sott'acqua", cioè che hanno un valore del debito ipotecario che eccede quello della propria abitazione, rende molto problematica ogni ipotesi di rifinanziamento su vasta scala dei mutui.
Il rischio è che la manovra rappresenti una scorciatoia pericolosa, che mira a perpetuare quel modello di sviluppo trainato dai consumi che ha già prodotto squilibri macroeconomici globali, con un elevato deficit americano delle partite correnti che trova contropartita in altrettanti surplus in paesi come Cina e Germania. Questa volta anche con l'aggiunta di forti afflussi di "denaro caldo" verso i paesi emergenti, che rischiano di esserne destabilizzati e che si troveranno costretti ad adottare misure protettive, quali controlli sui capitali.



Nelle settimane successive all'annuncio della Fed, i mercati hanno assunto un andamento riflessivo, ritracciando parte dei guadagni acquisiti al momento dell'annuncio di Bernanke, nel corso del simposio della Fed a Jackson Hole, in Wyoming, lo scorso agosto. In particolare, i rendimenti obbligazionari sono rimbalzati di quasi mezzo punto percentuale, ed i tassi sui mutui sono tornati al punto in cui erano quattro mesi addietro. Si conferma quindi, almeno nella fase iniziale del nuovo intervento della Fed, la tendenza alla risalita dei rendimenti, cioè l'effetto opposto a quanto auspicato dalle autorità monetarie. L'aumento dell'inclinazione della curva dei tassi, successivo all'annuncio della Fed, potrebbe essere letto sia come segnale di fiducia da parte dei mercati finanziari (aumento delle attese inflazionistiche), sia come aumento del premio al rischio indotto dall'accresciuta incertezza. Anche dal punto di vista politico emergono elementi di incertezza, con il manifesto-appello a rinunciare all'allentamento monetario promosso da economisti e figure pubbliche di area Repubblicana, che sta già alimentando richieste di riforma dello statuto della Fed, circoscrivendone l'azione al solo perseguimento della stabilità dei prezzi.

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21 dicembre 2010